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重读《聪明的投资者》:格雷厄姆的投资心理学

发布日期:2022-01-13 21:24   来源:未知   阅读:

  巴菲特曾说价值投资只有两门课程,一门是如何给企业估值,一门是如何看待市场。

  重读《聪明的投资者》,重温格雷厄姆的股市心理学,重新认知“自己”在投资决策的位置。

  自从1934年《证券分析》出版以来,前一门课程的发展日新月异,不时有年轻讲师跃上讲坛,宣讲后格雷厄姆时代的价值投资,这多少让华尔街教父的地位有点动摇,以至于年轻投资者总爱问:

  不过依我看,至少在《如何看待市场》这门课程上,格雷厄姆先生依旧稳坐第一讲席——在洞悉投资者人性弱点、对抗市场暴君等议题上,格雷厄姆至今罕有敌手,以至于1949年出版的《聪明的投资者》读来就像在告诫今天的股民。

  《聪明的投资者》——这本引导巴菲特皈依价值投资的经典著作,在为读者提供一套系统分析框架外,还花费大力气构建独特的“股市心理学”,因为作者相信,影响投资成败的最大因素不是数据、逻辑或知识,而是情绪。

  格雷厄姆说,《聪明的投资者》之写作目的“主要是指引读者,不要陷入可能的严重错误,并建立一套能放心的投资策略”,为此“我们将以大量篇幅讨论投资者的心理,因为投资者最大的问题,或甚至最大的敌人,很可能就是他们自己。”

  重读《聪明的投资者》,重温格雷厄姆的股市心理学,重新认知“自己”在投资决策的位置。

  《聪明的投资者》声名远播,但很少人细究书名——《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)——到底是什么意思?

  一种常见理解是在智力和知识上,认为聪明的投资者,就是掌握了正确信息、方法和理论的人;另一种理解是以结果论聪明,凡是赚钱的就人叫聪明的投资者,亏钱的人就叫愚蠢的投资者。

  根据《聪明的投资者》评释作者贾森·兹威格的说法,格雷厄姆在该书第一版时曾给出关于书名的讨论,“聪明的投资者”这个词其实“与IQ或SAT的成绩毫不相干”。

  聪明的投资者——“它只意味着要有耐性、纪律,并渴望学习的态度,还必须能够掌控自己的情绪,并且懂得自我反省。格雷厄姆解释说,这种“聪明”(intelligent)是指性格方面的特质,而不是指智力。”

  就此而言,有繁体译本将《The Intelligent Investor)》译为《智慧型股票投资人》,把intelligent译为“智慧”而非“聪明”,似乎也不无道理——五项素质都具备的人,不知道智力高不高,但智慧肯定不低了。

  在某个程度上,这个定义可视为格雷厄姆心目中的“理想投资者”画像,也是一张投资者的自我审视清单,诸位读者不妨问问自己,是否能做到:

  同时,这个定义也映照出《聪明的投资者》的一个隐含基调,即始终相信:投资成败主要取决于投资者自己。因而,不论外在环境如何变化,价值投资的功课都在投资者自己身上,所谓“君子求其在己。”

  格雷厄姆试图说服读者,尽管未来不可知,股价也无法预测,但只要我们做好自己的功课——采用正确的态度、科学的方法、理性地思考,以及做好情绪管理——我们就可以无惧未知的明天,不用害怕喜怒无常的市场暴君。

  尤其是情绪管理——格雷厄姆说,“那些在投资操作过程中做好情绪管理的“普通人”,比那些没有做好情绪管理的人更有机会赚大钱,也更能够保留住钱财——虽然那些没有做好情绪管理的人,可能拥有比较多的金融、会计和股票市场知识,但终究比不上情绪管理来得重要。”

  所以,就如他反复劝诫的那样:“亲爱的投资者,问题不在于我们的命运,也与我们的股票无关,而是在于我们自己……”。

  我赌十块钱,作者会告诉你他有一些投资秘诀,你只要跟着他的方法,先是一二三四,接着ABCD,你就会获得很不错的收益,甚至打败大盘。看,投资,就是这么容易。

  大部分股票书籍都是如此,它们热衷于传授一些赚高收益的神奇方法,明示暗示你“投资很容易”、“你也可以击败大盘”。说到这,我不禁想起芒格的一句名言,“投资并不容易,认为投资很容易的都是傻瓜。”

  格雷厄姆当然不是那个傻瓜。他在传授投资策略的同时,花费了同等(甚至更多)的力气来告诫读者——不要低估投资的难度,不要高估自己的能力;这个领域困难重重,危机四伏,尤其是当你试图投机/预测股价/自以为是的时候。

  这样的观念或许很扫兴,就像对初入江湖的新手侠客说,大侠也要上班打卡,领工资交房租,遇事请报官府衙门,非必要请勿打架斗殴——这有点无趣,但在江湖泡久了你就知道他是对的。

  事实上,这就是价值投资的核心特征:致力于规避损失(loss avoidance)、防范错误。卡拉曼说,“大多数投资方法都不注重避免损失,也不注重评估一项投资的实际风险与收益的比较。据我所知,只有一种方法是这样的:价值投资。”

  沿着这条论证线索,我们差不多就能串起整本书,也能很自然地理解,为什么作者要苦口婆心地做了一些“无关主题”的事情,包括定义什么叫投资/投机,区分防御型/积极型投资者,回溯美股一百年历史,发展市场先生模型,等等。

  一切都是为了教会投资者保护自己。如果你听从格雷厄姆的建议,请将此视为在投资世界生存的第一要务。

  毕竟,除了你以外没有人会保护你。券商不会,媒体不会,央行不会,你粉的大V也不会。

  在一本投资的书里谈论“认识自我”,多少有点跑错片场的感觉,但这就是格雷厄姆给读者的第一个建议:你要诚实地评价自己,然后下决心——是当一个防御型投资者,还是当一个积极型投资者?

  我多年前第一次读《聪明的投资者》时,年少无知,读至此处深感无趣与不耐烦,心想:这有什么好讨论的?赶紧把宝剑交出来,告诉我股坛必胜法,别整那些没用的——就差直接问格老要代码(“拿来吧你”)。

  兴许也是担心读者等闲视之,格雷厄姆警告称,如果读者对某一证券看法不确定,这并不会有很大的伤害,但“投资者在防御型与积极型之间的选择则非常重要,他在做这个基本决定时,绝不应该模棱两可或采取折中做法。”

  所谓“防御型投资者”,指的是关心资金安全,同时不想多花时间精力的人。这类投资者的特点,主要是避免重大的错误或损失,其次是不必费神费力去做经常性的决策。

  相较之下,积极型投资者(或主动型、进取型)的主要特点是,他们愿意付出时间和精力,去挑选出合理且具有吸引力的股票,以获取超过一般平均的报酬。

  因此,区分标准就是诚实地自问自答:我有多懂证券投资?我愿意投入多少时间与精力?我有多少 “智力上的努力”与“技巧”(intelligent effort and skill)?

  2、一个正处于职业生涯巅峰的成功医生,拥有10万美元的积蓄,而且每年还会增加1万美元;

  很多人可能会答:寡妇、年轻人是防御型投资者,医生是积极型投资者——因为寡妇的“风险承受能力”看起来最弱;年轻人虽时间多但本金最少;相较之下,医生年富力强,又现金流充沛。

  格雷厄姆却告诉我们:三人都很可能是防御型投资者。不仅如此,他甚至说:“那位收入不错的医生,并没有寡妇所面临的压力和制约,但我们认为他的投资选择也是大致相同。”

  因为医生也必须自问:我是否愿意认真从事投资活动?——“如果他缺乏动力或能力,那么他最好就是接受成为一个防御型投资者。其投资组合的配置基本上和那个“典型”的寡妇并没有不同。”

  没错,“一般而言,医生也许比寡妇更有可能成为一个积极型的投资者,而且成功的机会更大”,但作为投资者,那位医生“有一个重大障碍,那就是他没有时间接受投资教育,也没时间管理自己的投资。”

  “事实上,医务人员在证券交易方面的无能是众所周知的。其原因在于,他们通常对自己的智力极具信心,而且强烈渴望获得高报酬,但他们往往没有意识到,投资若想获得成功,不仅需要付出大量的精力,还要对证券价值做出专业的判断。”

  说到底,“投资者应购买何种证券,追求多高的报酬率,这并非取决于个人的财力,而是取决于投资者在金融方面的能力,包括知识、经验和性格等。”

  是的,这就是格雷厄姆的看法:“如果根据这一推论,或许大多数的证券持有者,都应该选择成为一个防御型投资者。因为大多数人没有时间、决断力和精力,也没办法像经营事业那样从事投资活动。”

  ——与你的年纪无关,与你的资产无关,与你的职业无关。在格雷厄姆的世界里,投资者最宝贵的资源是时间、努力与智慧。

  好了,假如你在诚实评估自己后,决定当一名防御型投资者,这又意味着什么?这基本意味着你要:

  同时,这条路的难点不在知识,而在心态:“他们应该要满足于防御型投资组合所能够提供的优异报酬(甚至是较低的报酬),而且他们还应该坚定抵制不断出现的诱惑,不要为了增加报酬而偏离正轨。”

  “告诉你不要投机,对我们而言十分简单;但听从我们的建议,对你来说却十分困难。”

  这句话字里行间都透着一股对人性的失望。我想作者非常清楚,不管他如何雄辩滔滔地论证投机的危害,依然会有许多人禁不住诱惑,背弃价值投资,头也不回地奔向投机的俄罗斯转盘。

  这就是普通投资者亏损的原因:无法诚实地认识自己的行为——尤其是不知道自己在投资,还是在投机?以及更危险的——明明在赌钱,偏说在价值投资。

  “投资操作必须以深入分析为基础,确保本金的安全,并获得适当的报酬,而不符合上述条件的操作就是投机。”

  就此定义而言,看图说话谈不上是投资,听小道消息谈不上是投资,想要“搏一搏单车变摩托”更不是投资。

  格雷厄姆说,“投资者与投机者真正的区别,在于他们对股市运行的态度。投机者的兴趣主要在参与市场波动并从中谋取利润;投资者的兴趣主要在意合理的价格买进并持有适当的股票。”

  贾森·兹威格打一个形象的比方,“对投机者来说,连续不断的报价好比是氧气——切断了就会出人命。”与之相反,“即使不知道股票每天的价格,唯有在投资者能对所持有股票感到放心的情况下,格雷厄姆才会敦促你去投资。”

  典型的投机行为热衷于追随股价—— “大多数投机者都是根据走势图或其他机械式方法,来决定买进或卖出的时机。几乎所有“技术方法”都采用这样的原则:因股市上涨而买进,或因股市下跌而卖出。”

  格雷厄姆批评称,“这种做法完全违反了企业合理的经营原则,而且很难持续在华尔街成功操作。根据我们长达50多年的市场经验和观察,我们未曾发现有人依据这种”追随市场“的方法,而能长期持续赚钱。我们可以大胆地认为,这种流行方法其实是十分荒谬的澳门123656com开奖,”

  有趣的是,虽然反对投机,但格雷厄姆给的理由无关乎道德,他纯粹是认为投机是一场不合逻辑的输钱游戏:“投机本身并不违法,也与道德无关,不过这种做法(对大多数人而言)通常也无法充实你的荷包。”

  对于那些仍想投机的人,这是格雷厄姆的最后忠告:“如果你想投机,请睁大自己的双眼,认清自己最终有可能会亏损;一定要将投机的资产控制在一定范围内,并把它从你的投资计划中分离出来。”

  因而,我们不可能在读完《聪明的投资者》后即刻对市场波动免疫,我们唯一能期待的就是,如果我们沿着格雷厄姆留下的路标小心前行,或许可以在投资的道路上少一些弯路、错误和惊惧。

  当格雷厄姆告诉读者你可以无视市场波动,不用担心未来的时候,他其实隐含了两个先决条件:1、你知道你是什么人;2、你知道你正在干什么。

  这两个原则在《聪》一书中实质是要求你:1、大部分人应该当一个防御型投资者;2、永远不要投机。我相信,如果一个投资者能坚守这两个原则,那么他面临的投资难题至少已减少一半。

  实质上,格雷厄姆是在鼓励读者做一个诚实的人,尤其是对自己的诚实。“所谓诚其意者,毋自欺也”

  有谁曾100%准确预测未来的股市吗?有,那就J.P.摩根的著名预言:“它将会波动”。

  与之相似,格雷厄姆1974年在《股票的未来》中写到,“我可以有把握地预测,和过去一样,未来几年普通股票会涨得太高,也会跌得太低。投资者和投机者一样,机构和个人一样,他们都会迎来对股票的迷恋和失望时期。”

  所以,这是一个坚硬无比的事实,不管你是否喜欢它——股市就是会不断地波动。不论你如何选股、构建分散化组合,有时候它就是让价格低于你的成本——在短期内,这是没有任何办法避免的,你只能接受它。

  我们要做的不是祈祷“股市不会跌”,而是做好迎接波动的准备。就如霍华德马克斯说的,未来无法预测,但我们可以准备。

  你唯一能期待的就是,在经历足够的时间后,你的组合会价值回归,整体上提供一个令你满意的结果。

  “无论如何,投资者不妨事先接受其大部分持股在未来5年很可能(不仅仅只是可能)出现大幅波动的事实——比如说,从不同时期的低点上涨50%或更多,或从高点下跌三分之一的情况。”

  格雷厄姆说,“人们往往把风险的概念进行扩展,只要证券价格可能出现下跌,即使这种下跌只是周期性或暂时的,况且持有者无需在此时卖出,这种情况还是会被视为一种风险。……但从实际意义来看,我们认为这并非真正的风险。”

  这个解释非常合理,因为市场总是会波动的,即便什么都没发生,股价也会有时高于你的成本,有时低于你的成本,如果你可以不被迫卖出股票,这中间的波动就不会对你造成实质的伤害。

  即便价格下跌,你的投资组合也可能是安全的:“真正的投资并不会只因为持股价格下跌就导致亏损;价格虽然可能出现下跌,但这并不表示他就面临实际亏损的风险。如果一组精心挑选的股票投资组合,经过若干年后能为我们提供满意的整体报酬,那么这一组和实际上就可以说是“安全”的。”

  “在此期间,其市场价值肯定会波动,甚至有可能低于买进成本。如果我们非要把这种情况视为该投资的”风险“,那么该投资就会是同时具有风险却又是安全的。”

  “为了避免这种混淆的状况,因此我们把风险的概念,仅局限于价值的损失(例如因为公司状况严重恶化,或因为一开始就以远超证券内含价值的价格买进,造成之后卖出时的亏损)。”

  格雷厄姆说,“请注意这个重要的事实:真正的投资者是不会被迫卖出股票的,而且任何时候他都无须理会股价的涨跌。他只有在适合卖出的合理价格出现时,才会去关注股价。”

  事实上,任何一个会被迫出售股票来“买单”(如强平、还债、支付账单)的人,是永远没有资格说他可以无视股价波动的——这不是自欺欺人,又是什么呢?

  如果你将股票理解为代码,那股价就是股票的本质属性;如果你将股票理解为公司,那股价不过是人们对某公司的一种群体评价。

  在格雷厄姆的世界里,投资者有权超然于这种评价体系——你可以选择接受他们的看法,也可以选择拒绝他们的看法。股价,不过是他们的一种看法罢了,关键不是他们有什么看法,而是你有什么看法。

  正如格雷厄姆所说,“一个有报价的市场给了投资者一定的选择权,反之则不能。但是,证券市场并不能迫使投资者必须接受当前的报价,投资者可能宁愿利用某些其他的来源,自己进行评价。”(期乐会官方微信公众号平台ID:qlhclub)

  “因此,如果投资者因为担心市场非理性下跌而自乱阵脚卖出股票,那么他就是把自己的基本优势转变成了基本劣势。对这种人而言,如果股票没有市场报价可能会更好,因为这样他就不会因为其他人的错误判断而遭受精神折磨了。”

  看,有时候股价下跌,不是因为你做错了什么,而是处于“他人的错误”罢了——为什么要因为他人的错误而折磨自己呢?

  “他应该永远铭记在心的是,市场报价只是为了交易上的方便,而他可以利用市场波动进行操作,也可以选择忽略他们。千万不要因为某一股票已经上涨就买进,或是因为某一股票已经下跌就抛出。”

  “基本上,价格波动对真正的投资者只有一个重要的意义:当价格大跌时,提供了明智的买进机会;当价格大涨时,提供了明智的卖出机会,而其他时候,如果他可以忘记股市的一切,而把注意力放在股息收益与企业的运营绩效上,他将会做得更好。”

  当格雷厄姆在《聪明的投资者》引言中写道,他的写作目的 “主要是指引读者,不要陷入可能的严重错误,并建立一套能放心的投资策略”时,已经揭示了这本书会聚焦在投资者的重大错误上,而投资者大的错误、危险都源自自己。

  尽管格雷厄姆没有明讲,但他实际上说得很清楚,投资者最常见的错误有两类:错误地认识自我;错误地认识自己的行为。

  我相信这会出乎大部分人意料,因为很多人以为自己亏钱,是因为:缺乏一些关键信息;没有掌握某个神奇方法;没有经历科班训练;交易技巧不够娴熟。

  但正如贾森·兹威格所说,“归根结底,金融风险不在于你拥有什么样的投资,而在于你是什么样的投资者。如果你想知道什么是真正的风险,那么请走到离你最近的盥洗室,站到镜子面前——你从镜子里看到的这个人,就是你投资最大的风险!”

  所以为什么你会亏钱?大多数情况下没什么复杂的原因,不过是你干了一件蠢事罢了。一件在现实世界也会被认为愚蠢的事情——如果在现实中赌博是一件愚蠢的事情,那在股市里也是。

  最后,价值投资者以“无视股价波动”著称,但要做到这一点,除了必要的知识储备外,还需要确保自己做好了一件事:没有做蠢事。只有在这个前提下,价值投资者才有底气直面市场先生,甚至可以无视它的存在。

  如果这些都做到了,投资者可以不用惧怕未来,不用惧怕市场先生,不用害怕没有人同意你的看法。格雷厄姆在全书最后一章说,“众人不同意你的看法,并不能说明你是对的还是错的。如果你的数据和推理是正确的,你的作为就是正确的。”

  “在证券投资领域中,一旦获得了足够的知识和经过验证的判断后,勇气就成为了至高无上的美德。”(期乐会官方微信公众号平台ID:qlhclub)

  最后的最后,在这段阅读/写作格雷厄姆的过程中,有个画面多次浮现我脑海:市场先生化身巨兽,在城中大肆破坏,它对着投资者愤怒咆哮,露出一口獠牙,但那位真正成熟的价值投资者淡定地回敬它:“我不怕你。”

  以前,我以为那只巨兽名为市场先生;但现在知道,那只巨兽源自我们的脆弱内心。

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